Τα ομόλογά μας, σε αυτή τη φάση, προσφέρουν συγκριτικά ανώτερες αποδόσεις με λιγότερο πιστωτικό ρίσκο. Είναι επομένως λογικό να θεωρούνται ελκυστικά.
Κρατήστε όμως αυτή τη σημείωση. Το ομόλογο ως «χαρτί» δεν εχει τα χαρακτηριστικά μιας μετοχής. Για μια μετοχή, όσο ανεβαίνει η τιμή της τόσο ανεβαίνει η αξία για τον ιδιοκτήτη της. Δεν συμβαίνει όμως το ίδιο για ένα ομόλογο. Όσο ανεβαίνει η τιμή του, τόσο πέφτει η απόδοση που λαμβάνει ο ομολογιούχος. Τιμή και απόδοση είναι αντιστρόφως ανάλογα. Αυτό μας οδηγεί σε μια πολύ χρήσιμη παρατήρηση. Ο υπουργός οικονομικών θέλει να πουλάει ομόλογα όσο πιο ακριβά γίνεται, ενώ οι αγοραστές θέλουν να αγοράσουν το ομόλογο με όσο πιο μεγάλη απόδοση γίνεται. Συνεπώς, όταν βγαίνουμε στις αγορές δεν πρέπει να βγαίνουμε με τη ψυχολογία του αγοραστή χρήματος αλλά με τη ψυχολογία του πωλητή ομολόγων. Αυτό βέβαια δεν είναι αυτονόητο στη περίπτωση της Ελλάδας. Θυμάμαι μια συνομιλία μου με ένα πρώην υπουργό Οικονομικών που δεν το είχε πολυσυνειδητοποιήσει αυτό. Προφανώς, αυτοί που συνήθως αναλαμβάνουν το πόστο του «Τσάρου» της Οικονομίας μας είναι γεννημένοι… «πελάτες» και όχι έμποροι.
Παρατηρούμε ότι στις μέρες μας το trend της απόδοσης του ελληνικού ομολόγου είναι καθοδικό. Αυτό σημαίνει ότι μπορούμε να πουλάμε τα ομόλογά μας ακριβότερα. Στις αγορές η προσδοκία ειναι ότι το trend θα συνεχιστεί. Πιστεύουν ότι τα ελληνικά ομόλογα στο μέλλον θα κοστίζουν περισσότερο για τον αγοραστή, Οπότε αγοράζοντας ένα πενταετές σήμερα, ο επενδυτής κερδίζει τρομερά σε σχέση με αυτόν που θα αγοράσει το ίδιο πενταετές ομόλογο το 2015.
Κρίσιμο ερώτημα: Ανταποκρίνεται το κόστος δανεισμού μας στα θεμελιώδη μακροοικονομικά μας νούμερα; Φαίνεται ότι σήμερα έχουμε παρόμοιο κόστος δανεισμού με αυτό του 2010. Αυτό είναι παράλογο, γιατί ούτε το ΑΕΠ μας είναι εκεί που ήταν, ούτε η αγορά μας παράγει όπως παρήγαγε τότε, ούτε η ανεργία μας είναι στα επίπεδα του 2010, και -κυρίως- το χρέος μας έχει εκτοξευτεί σε σχέση με τότε. Τι κάνει τα ομόλογά μας πιο ελκυστικά; Μήπως μας κάνει αυτό να υποπτευόμαστε ότι τα “fundamentals” της οικονομίας μας και οι περιβόητοι δημοσιονομικοί δείκτες δεν είναι τόσο κρίσιμοι; Είχα γράψει κάποτε ότι «οι Έλληνες πολιτικοί πανηγυρίζουν για το πρωτογενές πλεόνασμα, λες και τις αγορές τις νοιάζει…».
Ασφαλώς και είναι σημαντικοί δείκτες, κυρίως στη διαχείριση του default risk στα χαρτοφυλάκια των θεσμικών επενδυτών και των Funds που είναι οι κύριοι χρηματοδότες μας. Επίσης παίζουν σημαντικό ρόλο όταν το κόστος του να έχουν ελληνικά ομόλογα στα χαρτοφυλάκιά τους είναι χαμηλό, τόσο σε σχέση με τα ασφάλιστρα κινδύνου (CDS και IRS), όσο και σε σχέση με έμμεσους τρόπους hedging. Πέρα από αυτό το επίπεδο όμως, οι μακροοικονομικοί δείκτες δεν είναι τόσο σημαντικοί όπως μας κάνουν κυβέρνηση και media να νομίζουμε.
Τι βοηθάει, όμως, στη παρούσα συγκυρία τα ομόλογά μας στο να είναι ελκυστικές επιλογές επένδυσης για θεσμικούς και Funds; Δύο κύριοι λόγοι: 1) η FED χαλαρώνει το quantitative easing, κάτι που βοηθάει τις επενδύσεις σε ομόλογα, αλλά μόνο σε ομόλογα χαμηλής απόδοσης, και 2) οι νομισματικές πιέσεις στις ανερχόμενες οικονομίες και την ανατολική Ευρώπη αυξάνουν τον πληθωρισμό, κάτι που θίγει τους έχοντες ομόλογα από τις περιοχές αυτές. Αυτές οι δύο αιτίες στέλνουν τους θεσμικούς και τα funds, μαζί με τα διαθέσιμα κεφάλαιά τους, στον ευρωπαϊκό Νότο.
Εκεί όμως τα πράγματα δεν ειναι ομοιογενή για όλες τις οικονομίες της περιφέρειας αυτής. Για παράδειγμα, το πορτογαλικό 5αετές δεν δείχνει να παρασύρεται από τη μακροοικονομική κατάσταση στην παγκόσμια οικονομία όσο δείχνει να επηρεάζεται το ελληνικό 5αετές που είναι ακόμα αδύναμο. Με τη νομισματική κρίση στις ανερχόμενες οικονομίες, πριν 2 μήνες, αν προσέξατε, το ελληνικό ομόλογο έκανε ένα πισωγύρισμα (ξανα-αυξήθηκαν τα spreads σε σχέση με το γερμανικό ομόλογο, κάτι που δεν συνέβη στον ίδιο βαθμό με το πορτογαλλικό, ισπανικό ή ιταλικό ομόλογο). Δύο μήνες μετά, αυτό καθιστά το ομόλογό μας ακόμα πιο ελκυστικό. Συνεπώς είναι χρήσιμο να μη βλέπουμε τα ομόλογα της Ελλάδα ξεκομμένα από άλλα ομόλογα του ίδιου asset class, αλλά μόνο σε σχέση με τη θέση που λαμβάνουν στο portfolio του θεσμικού επενδυτή ή του Fund.
Υπάρχει και ένας τρίτος, μάλλον έμμεσος λόγος, που κάνει την επιστροφή μας στις αγορές να φαντάζει ελκυστική. Σε αυτό βοηθά και η ιστορία στη Ρωσία-Ουκρανία. Τον Φεβρουάριο είχαν πει οι G8 ότι θα ήταν σκόπιμο να «δέσουν» τα χαρτοφυλάκια των θεσμικών επενδυτών (που σε αυτή τη φάση έχουν όλο το ρευστό) με μία προσπάθεια ανάπτυξης σε έργα υποδομής (με Alternative Assets). Μάλιστα ο OECD είχε αναλάβει να προετοιμάσει τη διαδικασία αυτή και να καταθέσει τις προτάσεις του στους G8. H Ρωσία θα έμπαινε με πολύ ρευστό στη προσπάθεια αυτή, αλλά ο πόλεμος άλλαξε το περιεχόμενο της συνάντησης των G8 τον Μάρτιο. Το γεγονός ότι δεν ενθαρρύνονται οι θεσμικοί να ρίξουν λεφτά σε έργα υποδομής, απελευθερώνει κεφάλαια για την αγορά ομολόγων, πράγμα που βοηθάει την Ελλάδα σε αυτή τη φάση.
Όλα καλά μέχρι εδώ, αλλά δεν καταλαβαίνω γιατί εμείς σαν πολίτες πρέπει να χαιρόμαστε. Η φύση της κρίσης που περνάμε έχει τη βάση της σε αυτή ακριβώς τη πρόσβασή μας στις αγορές. Δεδομένου ότι μας κυβερνάνε σήμερα αυτοί που μας κυβερνούσαν και τότε που χρεωνόμασταν, είναι σαν να δίνεις πάλι ηρωίνη σε έναν ναρκομανή που βρίσκεται στο τελικό στάδιο απεξάρτησης. Θα ένοιωθα πολύ πιο ασφαλής αν έμπαιναν, θεσμικά αυτή τη φορά, κάποια όρια σε αυτή τη πρόσβαση στις αγορές.
Έτσι όπως είναι οι αγορές σήμερα, θα μπαίνουν οι «φωστήρες» της κυβέρνησης για να μαζέψουν 2 δισ. και θα παίρνουν 4. Αυτοί θα πανηγυρίζουν για την «εμπιστοσύνη των αγορών» (Θεέ μου, είναι σαν να τους ακούω ήδη…) αλλά εμείς θα «ξανακυλάμε». Νομίζω ότι θα ήταν χρήσιμο αυτή η Βουλή ή η επόμενη (με την ενισχυμένη συμμετοχή ενός ή δύο φιλελεύθερων κομμάτων αυτή τη φορά), να θεσπίσει όρια δανεισμού για τη κυβέρνηση. Δυο πιθανά όρια είναι (α) να μη δανειζόμαστε περισσότερο από τις ανάγκες μας για το roll-over των προηγούμενων δανείων μας, και (β) να δανειζόμαστε σε σχέση με τις δυνατότητες του ΑΕΠ μας ώστε να μη μεταβάλλεται το πηλίκο δανεισμού προς ΑΕΠ.
Δε πρέπει σε καμία περίπτωση η διαδικασία εξόδου από μία κρίση να μας εισάγει στο πρώτο στάδιο της επόμενης κρίσης.
*Ο Δημήτρης Ψαρράκης είναι Οικονομολόγος. Σπούδασε Διεθνείς Σχέσεις και Χρηματοοικονομικά στο Harvard, καθώς και Ανάλυση Χρηματοοικονομικών Ρίσκων στα πανεπιστήμια Stanford και Columbia. Είναι αναλυτής διαχείρισης τραπεζικών κινδύνων στο Λουξεμβούργο και την Ολλανδία, ενώ κατά την περίοδο της κρίσης (2010-12) ήταν επιστημονικός συνεργάτης της Βουλής για θέματα οικονομικής πολιτικής.
Πηγή: http://www.protagon.gr
